標普500指數上周上漲1.55% 市場估值經過回調后基本合理

　　美國宏觀經濟方面，非農數據意外好於預期，勞動參與率明顯改善。日期:2月4日晚，美國公佈1月非農數據。1月新增非農就業人數46.7萬人，遠高於預期的12.5萬人，且前值也由增加19.9萬人上修到增加51萬人。美國當前就業市場強勁，非農就業、勞動參與率持續好轉且距離疫情前缺口較小，平均小時工資持續超預期上漲。如果按照當前的非農就業人口增加節奏，今年3季度便可恢復到疫情前的水平。 

　　受庫存和消費拉動，美國2021年4季度GDP超預期。美國2021年4季度GDP環比折年率初值6.9%，遠超預期的5.5%和前值2.3%。拆分來看，強勁的經濟數據主要受到消費和庫存變化分項的拉動，而凈出口和政府支出分項輕微拖累了美國2021年4季度GDP增速。此前，受到供應鏈瓶頸的影響，美國生產持續處於供需錯配的狀態，因此庫存呈現實際庫存下降而名義庫存受到價格的支撐上行，名義庫存和實際庫存分化嚴重。然而，隨著四季度供應鏈開始好轉，供給支撐實際庫存也開始回補，庫存成為了美國2021年4季度GDP增速貢獻最大的分項。美國4季度消費正向拉動GDP增長，其中服務消費拉動明顯。單月消費數據來看，2021年下半年以來美國服務消費環比持續為正，而商品消費有疲軟趨勢。 

　　美國12月JOLTs職位空缺人數為1092.5萬人，前值為1077.5萬人，高於市場預期。 雖然職位空缺數自11月小幅回升之後再次上漲，但仍略低於去年7月時歷史最高水平。因為進入就業市場的勞動力數量增加，預計1月份職位空缺數或將下跌，但隨著美國經濟恢復所導致的需求增加刺激僱主需求增加，短期內職位空缺數仍將會維持相對高位。職位空缺數增加說明12月份的空缺職位超出失業人數460萬，數據凸顯勞動力市場嚴重緊缺。 

　　強經濟數據進一步強化加息預期，美債利率快速上行。強勁的就業水平以及快速增長的工資進一步強化了市場的加息預期。非農數據公佈后，國債利率快速上行，10年期國債利率已破1.9%。當前3月FOMC會議加息的概率為140%，越來越多的投資者開始押注3月加息50bp的概率，期貨隱含2022年全年加息4.98次（假設單次加息25bp）。 

　　美聯儲在1月 FOMC 會議中維持一向鷹派表態，市場將加息開始時間點鎖定在3月份。對於加息，美聯儲會議中表示其預計提高聯邦基金利率的目標區間將很快是合適的，同時表示將會在加息后開始縮減資產負債表。此外，因為美聯儲對於加息具體時間，次數以及路徑未提供具體的說明和指引，市場對於加息產生部分恐慌心理，而在歷史加息周期中，確實存在會議連續加息和單次加息幅度超過25BP的情況。特別是在最新美國PCE物價指數同比增幅達到40年來最高水平和1月份新增非農數據超預期上漲的背景下，市場對美聯儲加息50BP的預期有所增強，但是我們認為3月份加息50BP的可能性較低，我們預計聯儲將會宣布加息25BP。雖然就業市場恢復良好，通脹高企依舊，但是美國經濟當前整體情況並非一定能夠支持較快的加息，PMI數據部分顯現出短期內經濟增速放緩跡象。而且基於加息可能產生的對股市的不利衝擊和對美國高額債務產生的較大的付息壓力，美聯儲3月加息50BP的可能性較低。美聯儲官員表示，美聯儲希望避免對美國經濟造成不必要的擾亂， 此表態同樣說明官員們對3月大幅加息50個基點意願極低，美聯儲內部從主席鮑威爾到各主要官員均表達謹慎立場。 

　　標普500指數情況 

一周指數表現 

　　上周，標普500指數整周上漲1.55%，其覆蓋的11個行業板塊中有8個上漲，3個下跌。其中，能源、非必需消費、金融等板塊漲幅居前，通信設備、房地產、材料等板塊回調明顯。 

　　數據來源：Bloomberg 

配置建議 

　　1月海外市場創下2020年初疫情爆發以來最大幅度回撤。標普500和納斯達克指數最大回撤幅度分別達到10%和15%左右，為僅次於2018年底和2020年初的跌幅，與2015年首次加息后及2018年2月跌幅相仿。 

　　數據來源：Bloomberg 

　　當前資產價格中已經計入了相當一部分預期，因此波動最大階段可能逐步過去，但市場擔憂仍會反覆導致完全平息仍需時間。 

　　往前看，積極的一面是，估值相對合理且已經計入了緊縮的預期，同時疫情拐點已經出現並快速回落，由此對供需和就業的擾動有望逐步消退。不利的因素是，3月FOMC加息前（3月15~16日）一些混亂的預期（如是否一次加息50bp）無法完全被證偽，經濟數據好轉反而會先強化緊縮預期，同時利率的快速抬升也會增加資產波動等。 

　　積極因素：估值回到疫情前、計入部分加息預期；疫情拐點已現，對需求和供給擾動將逐步消退： 

　　估值回調后，緊縮預期已經部分得到消化。經過近期快速回調后，標普500指數12個月動態估值一度回到19.3倍，處於長期歷史均值上方1倍標準差附近，與2020年疫情前水平（19.4倍）基本相當。考慮到10年美債利率基本回到疫情前水平（1.9%）而增長則高於當時（1月ISM製造業PMI為57.6% vs． 疫情前51.4%），這一水平基本算是合理。 

　　整體看，美股企穩修復，市場估值經過回調后基本合理。實際上，市場對美股的擔憂主要源自流動性逐漸撤出后估值虛高無法得到支撐，但從估值已經回到疫情前水平的狀況看也並非如此。而且，相比疫情前，以標普500指數為例，2021年EPS較2019年增長27.7%，同期指數上漲42.3%，估值擴張11.4%；納斯達克EPS增長46%，指數上漲58%，估值擴張8%。可見市場的上漲也都是以盈利貢獻為主，並非市場擔憂的估值虛高。 

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　　美國標普500指數是國際市場公認的美股風向標，覆蓋美國11個行業500多家代表性上市公司，集中在市場的大盤股，約佔美國股票市場總市值的80%。博時標普500ETF可以作為良好的全球大類資產配置工具，標普500ETF和其他國內權益資產及黃金等資產相關性相對較低，均衡配置各類資產可以可有效減少單一市場的依賴及風險。 

　　數據來源：Bloomberg 

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